近日，沐曦股份发布上市后首份半年报。营收13.24亿元，同比增长44.67%；归母净利润6.12亿元，上年同期亏损1.86亿元。
利润总额8.39亿元，其中“公允价值变动收益”一项就占了8.87亿元。同期，“取得投资收益收到的现金”只有3306万元。公司在财报附注里写得很清楚：这笔收益“不具有可持续性”。
钱没到账，利润先记上了。财迅通观察到，这笔8.87亿元的账面浮盈，本质上是公司将IPO募资用于现金管理和对外投资后，赶上了资本市场上涨行情所产生的金融资产重估收益。它反映的是投资时点的运气，与主营GPU业务的竞争力无关。
剔除全部非经常性损益，扣非归母净利润是-4885.95万元。主营GPU业务仍在亏损，只是亏损幅度比去年同期的-2.02亿元收窄了75.83%。
二季度扣非转正，但只有一个季度
二季度扣非归母净利润0.54亿元，环比由亏转盈。一季度扣非亏损约1.03亿元。一个季度之内完成了翻转。
上半年毛利率57.22%，同比提升1.14个百分点。成本增速慢于收入增速，出货规模扩大后，公司对上游的议价能力有所改善。
C600于2026年5月量产，是首款基于全国产工艺的高性能通用GPU。从量产到客户大规模采购，需要经过验证、适配、集群部署等多个环节，通常要1到2年。
董事长陈维良在业绩会上说，AI产业增长能否转化为公司收入，取决于客户算力预算、软件迁移成本、集群稳定性、供应链可得性、项目验收和回款。五个变量，没有一个是沐曦自己能完全控制的。
22亿预付款，压在了供应链上
上半年经营活动现金流净额-12.97亿元，上年同期-8.83亿元。净流出扩大了4.14亿元。
预付款项21.96亿元，较年初增长163.24%，是上半年营收的1.66倍。
这笔钱是为了在先进制程晶圆代工受限的背景下，提前锁定产能和关键原材料。可以理解。但22亿元的资金占用，对一家半年营收13亿的公司来说，意味着运营的每一步都在消耗外部融资。
应收账款9.69亿元，占营收73.23%，前五名客户占应收账款总额的60.25%。客户集中度高，回款周期长。
存货14.32亿元，原材料从年初的8.02亿元降到3.40亿元，半成品和发出商品还在高位。原材料下降说明前期备货在消耗，半成品高企说明产品投产了但收入还没确认。
研发费用5.25亿元，占营收39.65%，研发人员747人，占员工总数超过七成。销售费用1.27亿元，同比增长73.23%，增速远超营收。
9月17日，1396万股解禁
9月9日公告显示，1396.60万股首发网下配售限售股将于9月17日上市流通，占总股本3.4906%。解禁后，流通股从1852.86万股增至3249.46万股，流通盘扩大约75%。
持有人是公募基金、社保基金、养老金、年金基金、保险资金等机构投资者，发行价104.66元。按9月11日收盘价489元计算，浮盈约367%。
一周前，摩尔线程2577.45万股解禁，当日股价20%跌停，单周跌幅超过31%。龙虎榜显示，解禁当天前五大卖出营业部均为“机构专用”，卖出金额累计14.62亿元，占总成交量近43%。
沐曦解禁前无限售流通股只占总股本4.63%，抛压会更集中。
实控人陈维良与一致行动人合计持股约20.63%，锁定期36个月，且承诺若2026年至2028年任一完整年度仍未盈利，或扣非净利润较上市前一年下滑50%以上，将逐次延长锁定期12个月。实控人层面的减持压力短期内不存在。
但网下配售机构锁定期只有9个月。367%浮盈摆在面前，机构可以等9个月套现走人，GPU产品从量产到放量却需要1到2年。财迅通了解到，解禁前沐曦的PS（TTM）约为120倍，在A股和港股算力芯片概念股中处于最高位，高于摩尔线程的96倍、寒武纪的70倍、天数智芯的50倍。这个估值水平，需要C600的放量来兑现。
120倍PS，定价的是哪一年
沐曦当前市值约2500亿元，PS约120倍。摩尔线程约96倍，寒武纪约70倍，天数智芯约50倍。
2026年上半年，四小龙营收排位：摩尔线程17.36亿元，沐曦13.24亿元，壁仞12.36亿元，燧原11.20亿元。
盈利方面，没有一家实现真正意义上的扣非盈利。沐曦的“盈利”是金融资产重估的结果，天数智芯的“盈利”主要来自所持股权的公允价值浮盈，摩尔线程扣非后亏损1.51亿元。
沐曦的120倍PS，在四家中最高。这个估值需要C600放量来兑现，需要H股上市来补充弹药。
二季度扣非转正是一个积极信号，但它只是一个季度的数据。全年扣非盈利、经营现金流转正、摆脱对非经常性收益的依赖，这三个门槛，才是判断沐曦是否真正跨过“临界点”的标准。
9月17日，市场会先给出第一个答案。